2025年上半年，狹義基建投資增速和房地產(chǎn)開發(fā)投資延續(xù)下行態(tài)勢，建筑業(yè)新簽合同繼續(xù)下降，國內(nèi)建筑行業(yè)景氣度仍處下行階段。行業(yè)內(nèi)發(fā)債企業(yè)杠桿上升至高水平，減值計提增加，盈利能力弱化，流動性壓力較大。
預計2025年下半年，積極財政政策效果將有所顯現(xiàn)，對基建投資形成拉動，邊際改善建筑行業(yè)需求和流動性壓力，但需關(guān)注化債政策推進、資金實際投向和重點項目落地推進情況。
建筑業(yè)是國民經(jīng)濟中專門從事土木工程、房屋建設和設備安裝以及工程勘察設計工作的生產(chǎn)部門，在國民經(jīng)濟中發(fā)揮著重要作用，但居于整個產(chǎn)業(yè)鏈的中游，市場競爭較為充分，由終端投資需求直接驅(qū)動，其變動趨勢主要受到基建投資和房地產(chǎn)投資影響。
2025年上半年，房地產(chǎn)開發(fā)投資繼續(xù)下降，狹義基建投資增速繼續(xù)放緩，對建筑行業(yè)需求產(chǎn)生負面影響。同期，中央財政積極發(fā)力、地方政府償債壓力有所緩解，廣義基建投資保持較快增長。
2025年1－6月，全國固定資產(chǎn)投資完成額24.87萬億元，同比增長2.80%，增速同比下降1.10個百分點；其中制造業(yè)投資和基礎(chǔ)設施建設投資增長較快，房地產(chǎn)開發(fā)投資仍呈拖累。
政策方面，今年以來，各地區(qū)按照黨中央促進房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)的決策部署和要求，“因城施策”出臺相關(guān)措施推動房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)，但房地產(chǎn)市場仍處于探底階段，近期中央對房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)表態(tài)逐步調(diào)整為“更大力度”，預計后續(xù)新一輪支持政策有望出臺。
基建投資方面，2025年1－6月，全國基礎(chǔ)設施建設投資完成額同比增長8.9%，增速同比提升1.2 個百分點；不含電力的狹義基建投資同比增長4.6%，增速同比下降0.8 個百分點，狹義基建增速繼續(xù)放緩。從細分行業(yè)看，電力熱力及燃氣和水利投資延續(xù)2024年高速增長趨勢，同比分別增長22.80%和15.40%；管道運輸業(yè)投資同比大幅回升至22.90%；鐵路和航空業(yè)投資增速大幅回落至4.20%和4.00%；交通運輸業(yè)投資同比增速微降至5.60%，公共設施管理業(yè)和道路運輸業(yè)投資增速同比略有回升，但仍保持在1.70%和0.60%的較低水平。整體看，上半年增速較快的基建領(lǐng)域仍是電力、電網(wǎng)、水利等中央項目或省級重大項目，公共設施、道路等地方項目投資仍較低迷。2025年4 月25 日中央政治局會議提出，繼續(xù)實施地方政府一攬子化債政策，加快解決地方政府拖欠企業(yè)賬款問題。加力實施城市更新行動，有力有序推進城中村和危舊房改造。2025年7月19日，雅魯藏布江下游水電工程正式開工，將建設5座梯級電站，總投資約1.2萬億元，有望對區(qū)域基建起到拉動作用。
2025年上半年，我國共發(fā)行了5550億元超長期特別國債，占全年計劃發(fā)行規(guī)模1.3萬億元的42.69%，要用于支持“兩重”建設和“兩新”領(lǐng)域，具體包括國家重大戰(zhàn)略實施、重點領(lǐng)域安全能力建設、大規(guī)模設備更新以及消費品以舊換新等方向。2025年上半年，地方政府新增專項債累計發(fā)行額21606.5 億元，同比增長44.7%，專項債募集資金前三大投向為交通基礎(chǔ)設施建設、城鄉(xiāng)發(fā)展及鐵路軌道，多地市重啟土地儲備專項債券發(fā)行；特殊再融資專項債累計發(fā)行額17959.4 億元，同比大幅增加；同期，城投債凈融資整體呈凈流出態(tài)勢。從區(qū)域情況來看，廣東、福建等經(jīng)濟活躍區(qū)域為新增債券發(fā)行主力，重點省份發(fā)行仍以再融資債券為主，化債持續(xù)推進。整體看，中央財政積極發(fā)力、地方政府償債壓力有所緩解，但在政府性基金收入下降背景下，部分地方政府仍面臨支出壓力，狹義基建投資增速繼續(xù)放緩，還需關(guān)注下半年化債政策推進、資金實際投向和重點項目落地推進情況。
2025年上半年，建筑業(yè)產(chǎn)值增速繼續(xù)放緩，新簽合同額降幅擴大。但從6月建筑業(yè)商務活動指數(shù)來看，行業(yè)信心有一定回升態(tài)勢。
2025年1－6月，全國實現(xiàn)建筑業(yè)總產(chǎn)值13.67萬億元，同比增長0.20%，增速較上年同期下降4.4個百分點；全國建筑業(yè)房屋建筑施工面積94.6億平方米，同比下降12.0%。建筑業(yè)對GDP累計同比貢獻率由2024年的5.11%下降至0.80%。
簽訂合同方面，2025年1－6月，全國建筑業(yè)新簽合同額13.95萬億元，同比下降6.47%，降幅較去年同期擴大3.06個百分點。2025年1－6月，全國建筑業(yè)簽訂合同總額52.46萬億元，同比下降1.58%。2025年6月，全國建筑業(yè)商務活動指數(shù)為52.8%，比上月上升1.8個百分點，景氣水平回升。其中，土木工程建筑業(yè)商務活動指數(shù)為56.7%，連續(xù)三個月位于55.0%以上較高景氣區(qū)間，顯示出近期基礎(chǔ)設施項目建設仍保持較快施工進度。從市場預期看，2025年1－6月，建筑業(yè)業(yè)務活動預期指數(shù)波動下降；6月為53.9%，比上月上升1.5個百分點，6月建筑業(yè)企業(yè)對行業(yè)發(fā)展信心小幅回升。
在政策推動和國內(nèi)建筑需求不足的背景下，建筑企業(yè)繼續(xù)加大海外發(fā)展布局。2025年1－5月，中國對外承包工程業(yè)務新簽合同額986.80億美元，同比增長13.0%，增長較快；對外承包工程業(yè)務完成額619.40億美元，同比增長5.4%。但對外承包工程對企業(yè)資質(zhì)和資金等綜合實力要求較高，參與主體以頭部建筑央企和區(qū)域優(yōu)勢企業(yè)為主。
在行業(yè)景氣度下行背景下，國企特別是央企市占率進一步提高，民營企業(yè)繼續(xù)出清。
從競爭格局上來看，國內(nèi)建筑市場按照企業(yè)屬性可劃分五類，分別為：“八大”中央國有企業(yè)、地方國有企業(yè)、大型民營企業(yè)、外資巨頭以及眾多中小建筑公司。在當前投資者風險偏好因素影響下，中央國有企業(yè)和地方國有企業(yè)較民營企業(yè)融資能力相對較強，加之民營建筑施工企業(yè)在項目獲取能力等方面優(yōu)勢不明顯，往往更易受到外部環(huán)境變化的沖擊。在房地產(chǎn)行業(yè)政策調(diào)整、政府控債務的背景下，房地產(chǎn)企業(yè)及地方政府和平臺公司資金流動性偏緊，作為其上游的建筑施工行業(yè)也將繼續(xù)承壓，民營建筑施工企業(yè)受到外部環(huán)境變化的沖擊加大，民營建筑企業(yè)逐漸被動出清，加之政府類項目的中標方以龍頭企業(yè)和地方國有建筑施工企業(yè)為主，建筑業(yè)行業(yè)集中度不斷提升。從新簽合同情況來看，國企尤其是央企占比不斷提升。從已披露半年度數(shù)據(jù)的4家大型建筑央企國內(nèi)新簽合同金額來看，2025年上半年4家央企新簽合同額同比增長0.86%，優(yōu)于全國同比下降6.47%的表現(xiàn)。
聯(lián)合資信選取公開發(fā)債主體作為樣本企業(yè)1進行數(shù)據(jù)分析，由于民營企業(yè)逐步退出公開債券市場，樣本量較少，部分指標受極值影響較大。
2024年，各所有制企業(yè)樣本發(fā)債企業(yè)收入和利潤總額同比均有所下降，其中民營企業(yè)降幅最大，央企降幅最小，減值對利潤侵蝕均有所加??；2025年一季度，央企收入和利潤總額同比降幅有所擴大。樣本企業(yè)盈利能力整體弱化。
從盈利狀況看，2024年，受下業(yè)投資放緩影響，樣本建筑施工企業(yè)營業(yè)總收入合計同比下降14.38%。同期，樣本建筑施工企業(yè)收入增速中位數(shù)同比由正轉(zhuǎn)負，其中，中央企業(yè)收入同比降幅最??；地方國企收入降幅較為明顯；民營企業(yè)收入降幅最高。2025年一季度，樣本企業(yè)營業(yè)總收入繼續(xù)下降，其中中央企業(yè)降幅最明顯。利潤方面，2024年樣本企業(yè)利潤總額同比增速中位數(shù)為-6.99%，其中，中央企業(yè)和地方國企總額同比增速中位數(shù)分別為-5.82%和-13.60%。2025年一季度，樣本企業(yè)利潤總額同比增速中位數(shù)為-11.75%，其中，央企和民企的利潤總額降幅有所擴大。營業(yè)利潤率2方面，2024年，各所有制樣本企業(yè)營業(yè)利潤率均呈下降態(tài)勢，其中央企的降幅最小。從減值計提情況來看，2024年，樣本建筑施工企業(yè)資產(chǎn)減值損失和信用減值損失合計同比增長20.34%，其中民營企業(yè)、央企和地方國企分別同比增長38.40%、21.89%和14.81%，對利潤侵蝕加劇。
2024年以來，央企和地方國企杠桿水平顯著上升，現(xiàn)金流缺口加大，行業(yè)整體仍面臨較大流動性壓力。
從債務指標來看，截至2024年底，受行業(yè)下游客戶資金整體緊張、回款質(zhì)量下降影響，樣本建筑施工企業(yè)有息債務較上年底增長11.37%，其中中央企業(yè)和地方國企分別增長13.63%和5.89%，民營企業(yè)下降0.04%。債務負擔來看，樣本建筑企業(yè)的資產(chǎn)負債率和全部債務資本化比率中位數(shù)較2023年底分別上升1.35個百分點和上升4.00個百分點，整體債務負擔有所加重；其中，中央企業(yè)和地方國企全部債務資本化比率均有所增長，受制于融資能力制約和項目獲取難度較大影響，民營企業(yè)全部債務資本化比率有所下降。2025年3月底，各所有制企業(yè)資產(chǎn)負債率和全部債務資本化比率較2024年底和2024年3月底均繼續(xù)上升。
從現(xiàn)金流凈額及資金缺口看，2024年樣本建筑施工企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額合計同比下降33.01%，主要受業(yè)務回款質(zhì)量下降等因素所致；其中，中央企業(yè)和地方國企經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入規(guī)模分別同比下降34.58%和33.93%，民營企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入規(guī)模同比增長6.82%。受PPP政策調(diào)整、部分投資項目進度放緩等因素影響，建筑施工企業(yè)投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈流出規(guī)模同比減少26.67%，不同所有制企業(yè)均有不同程度收窄，其中民企和央企的降幅大于地方國企；建筑施工企業(yè)籌資活動前現(xiàn)金凈流量仍呈凈流出，凈流出規(guī)模同比收窄21.91%，整體外部融資壓力仍大。
短期償債能力方面，2024年，樣本建筑施工企業(yè)銷售商品提供勞務收到的現(xiàn)金/流動負債中位數(shù)為0.79倍，較2023年的0.92倍顯著下降，各所有制建筑施工行業(yè)整體短期流動性壓力指標均有所弱化。按企業(yè)性質(zhì)分類看，2024年，中央企業(yè)銷售商品提供勞務收到的現(xiàn)金/流動負債中位數(shù)（0.96倍）優(yōu)于地方國有企業(yè)（0.64倍）和民營企業(yè)（0.74倍）；在房地產(chǎn)投資持續(xù)下降和地方債務風險嚴管控的背景下，未來建筑施工企業(yè)特別是地方國有企業(yè)短期償付壓力仍較大。
2025年上半年，鋼材、水泥等建筑材料供應充足、需求偏弱，鋼材、水泥價格震蕩下行；伴隨新一輪“反內(nèi)卷”行動開啟，水泥和鋼材價格或?qū)⒂|底。
建筑施工企業(yè)的上游原材料主要為各類建材，其中鋼材和水泥一般對建筑總造價的影響超過30.00%，因此鋼材和水泥的價格波動對建筑施工企業(yè)成本的影響較大。2025年1－6月，鋼材、水泥等建筑材料供應充足，跌價需求偏弱，整體價格走勢震蕩下行。進入夏季以來，伴隨高溫雨水天氣增多影響部分房地產(chǎn)、基建項目施工進度，鋼材、水泥價格進一步下降。
7月1日，中央財經(jīng)委第六次會議召開，會議強調(diào)“縱深推進全國統(tǒng)一大市場建設，要聚焦重點難點，依法依規(guī)治理企業(yè)低價無序競爭，引導企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動落后產(chǎn)能有序退出?！蓖?，《求是》發(fā)表了標題為“深刻認識和綜合整治‘內(nèi)卷式’競爭”文章。預計后續(xù)鋼鐵、水泥行業(yè)供求關(guān)系有望得到一定改善，產(chǎn)品價格有望觸底。
2025年上半年，建筑施工企業(yè)債券發(fā)行金額同比和環(huán)比均有所下降，短期債券占比環(huán)比有所回升；從交易場所看，銀行間市場債券發(fā)行仍明顯領(lǐng)先交易所市場；從發(fā)行主體級別看，高級別企業(yè)仍主要為債券發(fā)行主體；從企業(yè)性質(zhì)看，中央企業(yè)發(fā)行規(guī)模同比和環(huán)比均有所下降，地方國企發(fā)行規(guī)模占比有所上升。
2025年上半年，建筑業(yè)發(fā)行主體的發(fā)行利率均值呈環(huán)比下行態(tài)勢，發(fā)行利差環(huán)比走擴，發(fā)行主體信用等級與發(fā)行利率均值、利差均值仍基本呈負向關(guān)系。
2025年上半年，在信用環(huán)境相對寬松背景下，建筑業(yè)發(fā)行主體的債券發(fā)行利率均值呈下行態(tài)勢，但發(fā)行利差相對走擴。其中，部分AA+級別發(fā)行主體的發(fā)行利率區(qū)分度較弱，主要系樣本數(shù)量較少導致數(shù)據(jù)有所偏差。
若排除樣本數(shù)量較少的AA+級發(fā)行主體的數(shù)據(jù)干擾，信用等級對信用風險仍表現(xiàn)出較好的區(qū)分度，即建筑業(yè)發(fā)行主體信用等級與發(fā)行利率均值、利差均值基本呈負向關(guān)系。
2025年上半年，在地產(chǎn)投資繼續(xù)下降和狹義基建投資增速繼續(xù)放緩的影響下，全國建筑施工行業(yè)產(chǎn)值增速繼續(xù)放緩，新簽合同額同比下降，行業(yè)景氣度仍處下行階段，行業(yè)集中度繼續(xù)提升。從發(fā)債企業(yè)2024年和2025年一季度財務表現(xiàn)來看，建筑施工樣本企業(yè)盈利能力弱化明顯，現(xiàn)金流缺口加大，杠桿持續(xù)上升，流動性壓力仍大。2025年上半年，建筑施工企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模同環(huán)比均有所下降，債券市場融資主體仍以高級別主體為主，地方國企占比繼續(xù)上升，債券發(fā)行利率均值在寬松信用環(huán)境背景下呈下行態(tài)勢，利差整體走擴。
2025年下半年，預計地產(chǎn)政策端將加大發(fā)力，地產(chǎn)市場逐步進入止跌回穩(wěn)態(tài)勢，地產(chǎn)開發(fā)投資端預計恢復速度慢于銷售端，仍呈下降趨勢，但拖累幅度收窄?；ㄍ顿Y端，2025年6月，《國務院關(guān)于2024年中央決算的報告》提出用好用足更加積極的財政政策，根據(jù)形勢變化及時推出增量儲備政策，加快政策落地，發(fā)揮財政資金引導和帶動效應。預計2025年二季度大規(guī)模發(fā)行的中央超長期國債和地方政府新增專項債券有望對下半年的基礎(chǔ)設施建設投資形成帶動作用，且中央超長期國債和地方政府新增專項債券上半年發(fā)行規(guī)模分別占全年計劃發(fā)行規(guī)?；虬l(fā)行限額的43%和49%，2025年下半年的兩大類債券仍有較大規(guī)模發(fā)行空間，能夠為下半年重點基建項目的推動提供資金支撐，有利于改善建筑行業(yè)需求和流動性，但需關(guān)注化債政策推進、資金實際投向和重點項目落地推進情況。下半年建筑施工企業(yè)的債券發(fā)行節(jié)奏和發(fā)行主體結(jié)構(gòu)有望保持穩(wěn)定，流動性或?qū)⑦呺H改善，但整體財務基本面預計變化不大。
[1]已剔除無法獲取季度數(shù)據(jù)的樣本，剔除后樣本企業(yè)合計114家，包括中央企業(yè)56家，地方國企45家，民營企業(yè)13家，樣本分別占比41.13%、41.13%和17.74%。
